编者按：本文来自36氪战略协作区块链媒体“Odaily星球日报”（大众号ID：o-daily，APP下载）
资深剖析师 | 李雪婷修改| 郝方舟
Odaily星球日报研讨院出品
一年前，“乱入者” FCoin 凭仗“买卖即挖矿”搅动了数字钱银买卖所格式，币安、火币、OKEx等纷繁树立防护办法。站在一年后回看，无论是生态协同仍是联盟敞开，都不尽人意。反而是渠道币，作为为数不多有实在场景和需求的数字钱银，跟着买卖所的自进化，跻身干流。
从定性的视点，渠道币的价值柱石是买卖所的盈余才干，再背面是渠道的品牌和开展力、买卖量和深度、对项目方的挑选、渠道币的供需场景等等。
关于渠道币的根底逻辑，星球君上一年的介绍性文章并不过期。但跟着 IEO 形式的兴衰、上所新通道的敞开和增发毁掉机制的不断调整，咱们仍需定量剖析模型，来感触渠道币价格与价值的差错。
因而，本文将比照 BNB、HT、OKB 三大渠道币在机制和规划上的异同，再依据历史数据和假定条件，树立适用于当时的渠道币估值系统，并向依据相同商业形式的其他买卖所供应学习和参阅。
影响短期币价的要素许多，锁仓鼓励、挖矿鼓励、持币奖赏等都会导致短期的供求失衡。比方，削减币的供应，需求随之增多，反映在币价上便是价格高于合理平衡位。
下面，我将选用市盈率相对估值、费雪方程式模型和折现现金流三套估值办法为三大渠道币划出当时合理的价格区间。
市盈率核算办法下的定论：三大渠道币价格均被轻视，HT上升空间最大
市盈法常用于点评股票的价格是否合理。公式为，市盈率P/E= 当时股票价格 / 每股净赢利。比方说某股票每年每股净赢利为 0.5 元，当时股票价格为 10 元，则其市盈率为 P/E= 10/0.5=20 。
区块链职业中，数字钱银买卖所盈余才干较强，言语权重，因而，我以熊市 15 倍、商场温文时 20 倍、牛市 30 倍的市盈率作为假定，对应得出的不同商场环境下的每“股”净赢利（可通过买卖量大略预估），终究核算出“渠道股票”（渠道币）的合理价格区间。
从上表核算剖析成果能够看出，依据市盈率的量化评价成果，三大渠道币都有很大的增值空间，最大的是HT（现价 4.61 美元，最高可到达 65 美元），其次是 OKB（现价 2.89 美元，最高可到达 27 美元），终究是 BNB（现价 27.09 美元，最高可到达 73 美元）。OKB 8 倍的增值空间低于火币的 12 倍，因为其现在价值仍首要来自赢利分红。跟着 OK Jumpstar 的发力，未来 OKChain 和 OKDex 的上线以及 OKB 解锁的推迟，OKB 在上述猜测区间还有必定的上升空间。
费雪方程式核算法下的定论：三大渠道币的流转市值均有上升空间，BNB 上升空间最大
费雪方程式 M * V=P * Q 是 20 世纪米尔顿·弗里德曼（Irving Fisher and. Milton Friedman）依据“钱银数量理论”推导而成，它表明国民收入水平与价格水平、钱银供应量之间的数量联系，着重的是钱银的买卖功用。费雪方程式在区块链中的运用通常被认为是由 Vitalik 在一篇“On medium-of-exchange token valuations” 的博客中提出，被认为是合适加密钱银估值的一种东西。
将费雪方程式套用到加密钱银商场：
M，代币的流转市值；
V，代币的换手率；
P，代币的商场价格；
Q，代币的商场流转量。
已知各渠道币的价格 P、流转量 Q、换手率 V，可由 M=PQ/V 预估渠道币的流转市值。再将预估的渠道币流转市值 M 与当时流转市值M’ 进行比较，预算出增值空间。
依据上述费雪方程式估值成果，BNB 的预期流转市值或许会到达 1127 亿美元，HT的预期流转市值或许会到达 85 亿美元，OKB 的预期流转市值或许会到达 49.58 亿美元。其间，BNB 的流转市值上升空间最大，大约为 33 倍。
但一起需求留意的是，在加密钱银行情暴升，实在场景甚少落地的现状下，渠道币买卖特点简直被疏忽，更多的是履行出资和投机的功用，此估值办法或许会在必定程度上违背实践对应的内涵价值。
折现现金流估值法（Discounted cash flow，DCF）下的定论：OKB 价格增值空间最大
渠道币的价值根底首要由扣头价值和回购价值组成。扣头价值来源于加密钱银买卖所手续费，而手续费依据买卖额、手续费率、扣头率等要素。回购价值来源于加密钱银买卖所每季度净赢利或收入，而净赢利或收入需求从买卖手续费收入、新项目上币收入、买卖所人工本钱以及其他开销去预算。
关于某一种渠道币，可将未来每一年渠道币的扣头价值和回购价值加总后，得到未来经济利益总和 V。将 V 除以彼时流转在外的渠道币流转总数 S，即可得到单个渠道币的估值。
详细公式为：
TV= [ Fn*(1+永续增加率)] / (r-永续增加率)
其间，V 为现金流现值，t 为时期，CFt 为第 t 期的现金流，r 为未来一切时期的均匀折现率，n 为猜测期数（咱们取 n 为 5），TV 为终值。
现在，数字财物商场中没有基准危险率，咱们参阅创业公司在风投A轮股权融资中遍及承受的年利率 20-30%，假定 20% 作为渠道币的折现率。永续增加率一般取运营国的 GDP 增加率（这儿咱们取 6.2%）。
以下为三种渠道币详细的核算办法、假定条件和终究成果。
BNB估值：70 美元
1. 币安 CEX 买卖所手续费收入
买卖额：将现在每 24 小时约 16 亿美元作为估值起点。
年增速：假定未来 5 年增加率分别为 50%，40%，30%，20% 和 10%（保存估量）。
根底手续费费率：依照现在现行的买卖两边各收取 0.1%*2 核算。
BNB扣头率：发行后 5 年内逐步从 50% 下降至 0%（每年7月调整手续费扣头），未来 3 年买卖费年均匀扣头分别为 18.75%=(25%+12.5%)/2，9.375%=(12.5%+6.25%)/2 和 6.25%/2=3.125%。
BNB 运用率：假定大部分任何理性出资者运用 BNB 付出，份额为 2/3=67%。
CEX 买卖所 2019 年~2024 年 手续费收入分别为 10、16、24、32、38、42 亿美元。
2. 币安DEX 买卖所手续费收入
买卖额：将现在每 24 小时 360 万美元作为估值起点。
年增速：假定未来 5 年增加率分别为 50%，40%，30%，20% 和 10%（保存估量）。
根底手续费费率：依照现在 0.04% 核算。
DEX 买卖所 2019 年~2024 年 手续费收入分别为 0.0036、0.0054、0.0076、0.0098、0.011、0.013 亿美元。
3. 上币费收入 = 单个项目上币费 × 上币项目数量
上币单价：每个项目收取 10万 美元上币费。
上币费增速：每年增速依照1%核算。
上币数量：依照每周有 3 个项目上线的数量，每年大概有 150 个项目（每年添加 100 个项目）。
币安 2019 年~2024 年上币费收入为 0.15、0.25、0.36、0.48、0.61、0.75 亿美元。
4. 开销 = 人员数*人均年薪资 + 其他本钱
2019 年币安团队大约 500人，假定 5 年后将添加到1000人。
人均年薪：团队年薪 6 万美元，并每年提高 10%。
其他本钱开支：大略假定其他本钱开支相当于人员开支的 1.5 倍。
币安2019 年~2024 年开销为 0.75、0.99、1.27、1.6、2、2.4 亿美元。
5. 赢利 = 总收入-开销
币安2019 年~2024 年赢利为 9.6、15.7、23、31、37、40 亿美元。
6. BNB 全体价值=回购价值（赢利的20%）+扣头价值
2019 年~2024 年 BNB 全体价值为 3.4、4.2、5.1、6.2、7.4、26.3 亿美元。
流转量：BNB 运用场景锁仓量包含打新确认、以引荐人为意图、以买卖费扣头为意图、验证节点确认、市配售确认、币安链验证节点质押、各笔直运用确认以及出资人价值确认等数量。现在 BNB 流转量 S 为 1.5 亿。
7. BNB单价 = BNB全体价值/流转量
BNB全体价值的现值终值 V 为 228 亿美元。BNB 单价或许到达 70 美元。
HT估值：41 美元
1. 火币现货买卖手续费收入
买卖额：将现在每 24 小时约 15 亿美元作为估值起点。
年增速：假定未来 5 年增加率分别为 50%，40%，30%，20% 和 10%（保存估量）。
根底手续费费率：普通用户根底费率为 0.2%，专业用户根底费率为 0.06%。
HT扣头率：普通用户扣头率为 21.75%，专业用户根底费率为 33%。
HT运用率：假定大部分任何理性出资者都应运用 HT 付出，份额为 2/3 = 67%。普通用户运用率为 53.6%，专业用户运用率为 13.4%。
火币现货买卖 2019 年~2024 年手续费收入分别为 9.72、14.58、20.41、26.53、31.84、35.02 亿美元。
2. 火币期货买卖手续费收入
买卖额：将现在每 24 小时期货合约买卖额为 15 亿美元作为估值起点。
年增速：假定未来4年增加率分别为 50%，40%，30%，20% 和 10%（保存估量）。
根底手续费费率：普通用户根底费率为 0.025%，专业用户根底费率为 0.008%。
火币期货买卖 2019 年~2024 年手续费收入分别为 2.4、3.5、4.97、6.5、7.7、8.5 亿美元。
3. HT全体价值 = 回购价值+扣头价值
HT 回购价值是火币收入的 20% 进行回购发生的价值。HT 2019 年~2024 年全体价值分别为 5、7.8、11、14、17、19 亿美元。
流转量：HT 运用场景锁仓量包含 OTC 商家保证金锁仓、超级同伴保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、生态基金出资锁仓、出资者维护基金锁仓等。现在HT流转量 S 为 2.41 亿。
4. HT单价 = BNB全体价值/流转量
HT 全体价值的现值终值 V 为 97 亿美元。HT单价或许到达 41 美元。
OKB估值：28 美元
OKB 功用：
手续费：不同等级用户持有不同数量的 OKB 可享受阶梯扣头；
上币：免费投票上币特权；
回购：针对现在商场流转的 3 亿枚 OKB，拿出币币买卖手续费的 30% 用以回购 OKB 并毁掉；
IEO抢购：接连持有 OKB，并依据日均持有量确认用户的预定中签系数；
OK Chain 公链燃料。
依据上述图表数据，2019 年 OKB 的均匀日比赛为 0.76 亿美元。从买卖量上来看 OKB 有一个显着的涨幅趋势。
在回购毁掉机制施行之前，OKB 采纳的是“高兴星期五”活动分红办法。依据每次“高兴星期五”活动的官方布告，核算了自 2018 年 4 月 20 日至 2019 年 3 月 29 日的分红状况如下。
而自 2019 年 5 月 4 日开端，针对现在商场流转的 3 亿枚 OKB，OKEx 进行了回购毁掉，现在合计毁掉 1929043.01 枚 OKB，总计 5574,433.92 美元。
1. OKEx 币币买卖手续费收入
买卖额：将现在每 24 小时约 15 亿美元作为估值起点。
年增速：假定未来 5 年增加率分别为 50%，40%，30%，20% 和 10%（保存估量）。
根底手续费费率：依照现在现行的买卖两边各收取 0.1% 核算。
OKB 扣头率（以抵扣 OKB 形式为条件）：OKB 持仓量>=500，扣头率10%；>=1000，扣头率 20%；>=1500，扣头率 30%；>=2000，扣头率 40%。归纳核算为25%。OKB运用率：假定大部分任何理性出资者都应运用 OKB 付出，份额为 2/3=67%。
OKEx币币买卖 2019 年~2024 年手续费收入分别为 9、13.67、19、24.89、29.86、32.85 亿美元。
2. OKB全体价值=回购价值+扣头价值
OKB 回购价值是OKEx 币币买卖手续费收入的 30% 进行回购发生的价值。OKB 2019 年~2024 年全体价值分别为 4.57、6.85、9.59、12.47、14.97、16.46 亿美元。
流转量：OKB 运用场景锁仓量包含 OTC 商家保证金锁仓、超级同伴保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、火币创业板项目方保证金锁仓、生态基金出资锁仓、出资者维护基金锁仓等。现在OKB流转量 S 为 2.98 亿。
3. OKB单价=BNB全体价值/流转量
OKB 全体价值的现值终值 V 为 84 亿美元。OKB 单价或许到达 28 美元。
相同，关于折现现金流估值法，预算差错存在于：渠道币本身作为一个新式事物，开展较快，受“形式”影响较大，在初期价格必然会存在较大的波动性，其现金流难以相似电信等职业的可猜测现金流，然后形成预算失误。
以上介绍的三种估值办法学习企业估值办法而来，但如今的渠道币特性更相似于前期互联网：均处于构思、立异、创业的前期阶段。其生态系统没有成型，假如想要持续招引参与者购买，加密钱银买卖所需求不断推出多层次的影响办法，才干增强渠道币的需求和流动性。因而，渠道币也对应着如下危险：
1. 规矩中心化：买卖所对渠道币规矩的动态调整有着肯定的言语权，团队又往往是持渠道币的大户，这就意味着，买卖所存在为本身利益或过错的战略判别而改动渠道币规矩的或许。
2. 场景有限：尽管回购和抵用手续费满足支撑渠道币现阶段的需求，但假如币价上涨完全赖渠道的事务开展和分红才干，将很快进入瓶颈。IEO 对渠道币增加的推进已呈现乏力，买卖所仍需进一步扩展渠道币的运用场景。
3. 买卖所运营危险：作为渠道币的发行方，买卖所本身面对方针监管、黑客进犯、团队跑路等危险，因而，在挑选渠道币时，买卖所的品牌和实力也代表着对上述危险的控制力。
与剖析股票财报相似，在运用估值模型来评价渠道币价值时，因为咱们运用了一部分历史数据，在价值发现上或许具有滞后性，因而，未来咱们会持续结合区块链职业远景和加密钱银买卖所详细事务，来做更多定性的研讨和判别。
终究，上述估值办法和数据定论仅供参阅，不作为出资决策依据。币市有危险，出资须慎重。
